1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告证券研究报告 | | 点评报告点评报告 总量研究总量研究 | | 房地产房地产 推荐推荐（维持维持） 深圳的壮志深圳的壮志与束缚与束缚 20182018年年0909月月1919日日 - -房地产房地产长效机制长效机制之城市篇之城市篇 上证指数上证指数 27002700 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 150 4.2 总市值（亿元） 17328 3.8 流通市值 （亿元） 14046 3.8 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 0.1 -21.3 -23.2 相对表现 4.0 -0.9 -7.9 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报
2、告相关报告 1、 从房地产税的混乱预期中寻找可 能的“锚”-长效机制探讨系列 2018-09-10 2、 “三底”招商房地产最新观点& 数据跟踪2018-09-03 3、 “未来房地产还会有什么政策 “已 经成为路演结束的固定台词招商 房 地 产 最 新 观 点 & 数 据 跟 踪 2018-08-19 观点：（1）“限制需求”或放大市场波动同时催生“黑市”；（2）深圳住房供 需一直失衡且缺口持续扩大，未来需要保障的人或越来越多；（3）深圳“二次房 改”更是“长期安排”，更多“长效机制”需建立；（4）区域上看，深圳优先拆 除重建区属未来价格弹性区域，而保障房难对核心城区购房需求形成负面影响；
3、5）深圳的出路一是扩容，二是“公式化”或“规则化”现有短期调控手段，避 免新的风险。 “限制需求”或放大市场波动同时催生“黑市”。“限制需求”或放大市场波动同时催生“黑市”。深圳“730 新政”仍集中在限制 需求上，而供给缺少才是本质；在深圳出台限售条款之前确有一些城市已出台， 但这并不代表成功经验。限售将带来流动性下降叠加供需关系进一步失衡，房价 波动（上或下）风险或积累放大；由于交易受限，“黑市”出现概率会增加，或 将增加政府的管理成本。 深圳住房供需一直失衡，未来需要保障的人或越来越多。深圳住房供需一直失衡，未来需要保障的人或越来越多。十三五内深圳估计新增 住房需求约 180 万套，“
4、二次房改”在未来 18 年中计划筹建住房也仅 170 万套， 长达 18 年的供给计划都难以匹配“十三五”的 5 年住房需求，深圳住房供需失衡 特点一直存在且逐步放大；深圳存量住房中商品住房不足 15%， 当前深圳市政府对 供给结构的调整或已极大化了以“保民生”为目标的“长效机制”；但同时，增 加保障性住房将进一步压缩商品房供给，而使得商品房长期上涨压力提升，短期 来看，该保障的人确实会更多被保障，但商品房供需从紧带来的商品房价格上涨 压力提高，或将形成“未来需要保障的人越来越多”这一负反馈，这是一个“最 低工资之辩”的翻版。 “长效机制”还是“长期安排”？“长效机制”还是“长期安排”？十八年
5、规划覆盖时间很长，未来需要进一步建 立起动态的长效机制来保证供需关系的动态调节。同时，超过一届政府任期的规 划，也需要靠机制来保障在换届之后的连续性；保障性住房的“筹集与筹建”一 字之差，执行上会否“打折扣”存疑，需要依靠市场化的力量来提高“盘活存量” 的效率； 保障房 5、 6 折的定价只是老政策的延续， 但未来受众会有所提升是事实。 区域篇：区域、区域还是区域。区域篇：区域、区域还是区域。从各区域成交情况来看，新房价格信号或已失真， 历史价格弹性一定程度上或映射出各区域供需关系的差别，从各区域开发强度上 我们可发现，罗湖、福田、南山等区开发强度已经超过 70%，大鹏、盐田、坪山等 区开发强
6、度仍低于 20%； 优先拆除重建区属于未来价格弹性区域优先拆除重建区属于未来价格弹性区域： 自由贸易试验区， 蛇口片区，福田保税区，笋岗-清水河片区，高新北片区，大空港新城，宝安中心 区，坂雪岗科技城，北站商务中心区，坪山中心区，光明凤凰城，龙岗中心区这 “11 大” 重点更新区域未来或具备弹性； 大规模的保障房建设项目布局在相对 “非 核心”的光明等地区，保障房难以对核心城区购房需求形成负面影响保障房难以对核心城区购房需求形成负面影响。 深圳的出路。深圳的出路。深圳开发强度位于一线之首，扩容也许是未来唯一出路；长效机制 难以短期出台，需求端行政性手段亦难以短期退出的背景下，“公式化”或“规
7、则化”现有短期的行政性调控手段，一定程度上也是一种“长效机制”，可以帮 助避免新的风险，这是深圳需要考虑的事情。 赵可赵可 博士 0755-82943231 S1090513110001 刘义刘义 0755-82940790 S1090512050003 董浩董浩 研究助理 李洋李洋 研究助理 -40 -30 -20 -10 0 10 20 Sep/17Jan/18May/18Aug/18 (%)房地产沪深300 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、“限制需求”或放大市场波动同时催生“黑市” . 4 二、全市篇：供给与需求 . 5 1从政府眼里的“需求”窥供需
8、矛盾 . 5 2. 存量住房中商品住房套数不足 15%，增加保障房供给这一“民生”目标在短期政策目 标中胜出 . 6 3. “最低工资之辩”的翻版：增加保障性住房或将使得未来需要保障的人越来越多 . 6 4. 到底是“长效机制”还是“长时间安排”？ . 7 5. “筹集与筹建”一字之差，保障性住房执行上会否“打折扣”存疑 . 10 6保障房 5、6 折的定价已不是新鲜事，共有产权房或是未来一线城市推进的重点 12 三、区域篇：区域、区域还是区域 . 14 1. 从量价关系和开发强度看各区域静态供需关系 . 14 2. 从城市更新角度看区域房价弹性 . 17 3. 大规模的保障房建设项目布局在相
9、对“非核心”的光明等地区， 保障房难以对核心城区 购房需求形成负面影响. 18 四、深圳的出路 . 21 1开发强度位于一线之首，扩容或是唯一出路 . 21 2“公式化”或“规则化”现有短期调控手段，避免新的风险 . 22 图表目录 图 1：保障性住房筹建方式分类 . 10 图 2：筹建到实际上市供应仍有一段过程 . 11 图 3：福田区商品房成交量价同比 . 16 图 4：福田区二手房成交量价同比 . 16 图 5：南山区商品房成交量价同比 . 165 图 6：南山区二手房成交量价同比 . 165 图 7：罗湖区商品房成交量价同比 . 166 图 8：罗湖区二手房成交量价同比 . 166 图
10、 9：宝安区商品房成交量价同比 . 166 图 10：宝安区二手房成交量价同比 . 16 图 11：龙岗区商品房成交量价同比 . 166 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图 12：龙岗区二手房成交量价同比 . 16 图 13：盐田区商品房成交量价同比 . 16 图 14：盐田区二手房成交量价同比 . 16 图 15：深圳市各区开发强度 . 16 图 16：深圳市城市更新“十三五”规划基础支撑能力评估图 . 17 图 17：深圳市“十三五”规划城市更新分区指引图 . 18 图 18：四个一线城市中，深圳市辖区面积最小 . 21 图 19：深圳市开发强度远高于国际警戒线水平
11、 . 22 表 1：“十三五”期间深圳住房总需求（含租购）预计 180 万套，计划筹建 75 万套，缺口 较大 . 5 表 2：深圳存量房中商品住房占比不足 20% . 6 表 3：深圳市“十二五”以来保障性住房筹建占住房筹建比例逐步提高 . 7 表 4：深圳市“十二五”以来住房筹建计划与实际完成情况 . 8 表 5：深圳市“十二五”以来商品住房筹建套数峰值期在 2017 年 . 8 表 6：深圳市“十二五”以来保障性住房筹建套数“十三五”期间有所扩量且于 2017-2018 年达到峰值 . 9 表 7：“筹集”占比由“十二五”的 32%提高至“十三五”的 48%，或使得“有效供给”效率打折
12、 11 表 8：样本人才房租金约为市场租金的 35%-63% . 12 表 9：样本安居房房价约为市场租金的 26%-54% . 12 表 10：样本公租房租金约为市场租金的 28%-40% . 13 表 11：深圳市各区域城市更新用地供应规模占全市比重 . 17 表 12：人才房主要分布在南山区，安居房和公租房主要分布在龙岗区、龙华区和坪山 区 . 19 表 13：“十三五”住房建设规划中保障性住房新供用地储备各区分布 . 20 敬请阅读末页的重要说明 一、 “限制需求”或放大市场波动同时催生“黑市” 我们今天的样本是深圳，作为全国房市的“领先指标”，7 月下旬市场上流传了一份深 圳市规土
13、委的内部文件市规划国土委关于进一步加强房地产调控，促进房地产市场平 稳健康发展的若干措施的请示，这份请示文件流出没几天，7 月 30 号深圳市人民政 府办公厅就正式颁布了 关于进一步加强房地产调控促进房地产市场平稳健康发展的通 知，简称“深圳 730 新政”，新政的大致内容是增加限售（住房 3 年，公寓 5 年）、 限离、限企业购房、继续实施摇号购房等调控措施。 从文件的内容不难判断， 目前的政策更多集中在从文件的内容不难判断， 目前的政策更多集中在需求需求端管理端管理， 而深圳更多的问题， 而深圳更多的问题或或在于在于 供给的缺少。供给的缺少。如果一定要定性，新政措施仍属于短期调控手段，我们
14、认为短期调控手段 是需要设定退出时间表或条件的，但截止目前，包括深圳在内的许多城市的短期调控手 段并没有设定明确的退出时间表和条件。通常，没有退出时间表和条件的短期政策容易 “发力过猛”，而带来新的风险。拿货币化补贴举例，其本来是一个很好的政策，但市 场是变化的，从政策实施到 2016 年，行业库存得到了明显改善，那么，我们可以思考 的是，如果有相关的动态机制把关政策的进与退，2016 年是否是一个好的退出时间点 呢？ “730 新政”新政”中的限售条款值得寻味，在深圳出台之前确有一些城市已经出台，但这并中的限售条款值得寻味，在深圳出台之前确有一些城市已经出台，但这并 不代表其是成功的经验。不
15、代表其是成功的经验。边际交易决定价格，而非由存量供给和长期需求决定，限制交 易也即限制市场的流动性，同时，限售也减少了当期供给，使得有效供给和真实需求缺 口进一步拉大。房市房市流动性下降叠流动性下降叠加供需关系进一步失衡，加供需关系进一步失衡，未来未来房价波动（上或下）的房价波动（上或下）的 风险或风险或积累而放大。积累而放大。 另外，由于交易受限，另外，由于交易受限，许多真实的交易需求难以完成，许多真实的交易需求难以完成，“黑市”出现的概率会增加，这“黑市”出现的概率会增加，这 将大大增加政府的管理成本。将大大增加政府的管理成本。打个比方，对资金急需的家庭会寻找黑市的通道，这种对 资金的需求
16、包括乔迁，住房改善，就医甚至生意上的资金周转，新政的出台对未来这些 正常而合理的需求恐怕会造成压制，而带来一些未可预期的风险。我们觉得高层有必须 对政策后果进行估计和模拟。 由此，我们又回忆起了今年深圳早些时候颁布的“二次房改”，6 月 5 号颁布关于深 化住房制度改革加快建立多主体供给多渠道保障租购并举的住房供应与保障体系的意 见征求意见稿，7 月 27 号颁布正式文件，这也是全国首个面向全国首个面向 1818 年时间而制定的住年时间而制定的住 房规划文件。房规划文件。该文件旨在优化调整增量结构，盘活规范存量市场，构建多主体供应、多 渠道保障、租购并举的住房供应与保障体系，实现高端有市场、中
17、端有支持、低端有保 障。所谓“二次房改”具体的内容请参考附件，大致分为八大主体+六大渠道+四大类住 房，同时辅以货币补贴。 这些政策出来时候，市场欢呼雀跃的声音占了主导，主要结论在于，认为（1）未来增 量供给结构会改善 （2）保障房价格和租金较商品房大幅折让（3）政策一出就覆盖 18 年，前所未有。真实的情况到底如何，是否还有值得改善的地方？ 由此，我们翻阅和研究了政府的各种规划，尝试从客观数据出发进行一些深入的分析。 也有朋友说，如果数据研究太深了，以后政府就不公布这些数据了。但我们相信，深圳 是走在市场化前沿的一线城市，数据质量只会越来越好。从当前看，一线城市里头关于 公开的房地产数据，深
18、圳的数据最全同时质量相对也最高，忍不住也要赞一个。毕竟， 没有良好的数据，哪来的调控底牌。没有良好的数据，哪来的调控底牌。 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 二、全市篇：供给与需求 1从政府眼里的“需求”窥供需矛盾 需求总是一个难以估计的东西， 而政府眼里的需求到底是怎么样的， 应该是其设定供给需求总是一个难以估计的东西， 而政府眼里的需求到底是怎么样的， 应该是其设定供给 的第一“参考”。的第一“参考”。根据深圳市住房建设规划（2016-2020）披露，“十三五”期间 深圳新增住房总需求预计约 180 万套。其估算的方法比较科学客观，大致分为三块： a. a. 存量常住
19、人口自住和改善存量常住人口自住和改善带来 53.5 万套的购房需求； b. b. 以大学生和外来务工为主的新流入人口住房需求新流入人口住房需求约 89 万套（购房/租房分别约 9.8 万套/79.2 万套），租房占比达 89%； c c. 城市更新带来的住房需求城市更新带来的住房需求约 37.5 万套（购房/租房分别约 7.5 万套/30 万套），租 房占比达 80%。 表表 1： “十三五”期间深圳住房总需求（含租购）预计“十三五”期间深圳住房总需求（含租购）预计 180180 万套，计划筹建万套，计划筹建 7575 万套，缺口较大万套，缺口较大 “十三五”期间新增住房总需求预测 “十三五”
20、期间新增住房总需求预测( (万套）万套） 租购总需求租购总需求 购房需求购房需求 租赁需求租赁需求 存量常住人口自住&改善性需求 53.5 53.5 新流入人口住房需求(a+b) 89 9.8 79.2 a. 大学生 49 9.8 39.2 b. 外来务工 40 40 城市更新引致住房需求 37.5 7.5 30 合计合计 180 70.8 109.2 “十三五”期间计划筹建住房“十三五”期间计划筹建住房( (万套）万套） 75 资料来源：深圳市住房建设规划（2016-2020） ，招商证券 单位：万套 一方面，一方面，20162016- -20202020 年的年的 5 5 年内，深圳新增住
21、房需求约年内，深圳新增住房需求约 180180 万套，而该万套，而该 5 5 年内计划筹建年内计划筹建 住房仅住房仅 7575 万套（年均万套（年均 1515 万套），不到新增住房需求的一半，住房供需失衡。万套），不到新增住房需求的一半，住房供需失衡。 另外，根据“二次房改”意见稿，2018-2035 年总共 18 年中，计划筹建住房也仅 170 万套，年均小于 10 万套。从年均套数观察，较“十三五”规划出现缩量，更重要 的是，长达长达 1818 年的供给计划都难以匹配“十三五”年的供给计划都难以匹配“十三五”5 5 年的住房需求，中长期看，深圳年的住房需求，中长期看，深圳 住房供需失衡的特
22、点一直存在且逐步放大住房供需失衡的特点一直存在且逐步放大，当然，这也是一线城市的共性。，当然，这也是一线城市的共性。 另一方面另一方面，从住房筹建到住房实际上市形成供应还存在一个转化效率。以保障性住房为 列，从过去看，其转化效率一直偏低（2006-2015 年不到 50%）。这带来的结果是，有 效供给（马上能住的房子）将更不足。 以上描述的是政府眼里的需求与政以上描述的是政府眼里的需求与政府自己计划的供给， 从中不府自己计划的供给， 从中不难看到， 具体的情况和问难看到， 具体的情况和问 题政府都是掌握的， 但解决供需矛盾却存在客观障碍题政府都是掌握的， 但解决供需矛盾却存在客观障碍。 这种障
23、碍又不同于全国其余城市 的“土地金融”。其余许多城市土地有效供给低，是因为大量的土地掌握在政府平台手 中，直接抵押给了银行等，而因为抵押品“不能”发生大幅跌价风险，才使得真实出让 给市场的土地越发有限，而深圳，是少有的问题不在“有效供给”不足的城市，而确实 是土地的全口径供给紧缺。 今年四月份，王石曾说过：“深圳城市面积是北京的 1/8，上海、广州的 1/3。经过 40 年的开发，深圳可用的土地只剩下 20 平方公里左右，每年新增用地不足 2 平方公里， 城市进一步发展的空间严重受损。”我们按照套均 50 平、容积率 2.5 计算，每年新增 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page
24、6 用地一半拿来做住房（这已经不算低），也仅能提供 5 万套住房，这和前文的政府计划 供应套数（10 万+）相比缺口并不小，由此可看到政府的供地计划里头已经是想方设法政府的供地计划里头已经是想方设法 在城市更新和盘活存量上大做文章在城市更新和盘活存量上大做文章。 2. 存量住房中商品住房套数不足 15%，增加保障房供给这一“民生”目标 在短期政策目标中胜出 根据深圳市住房保障发展规划（2016-2020）披露，截至 2013 年末，深圳全市住房 总量为 1035 万套。其中，商品房约 128 万套，占比 12%；政策性保障性住房约 34 万 套，占比 3%；单位及个人自建住房约 55 万套，占
25、比 5%；原村民集体经济组织自建、 合建房约 650 万套间，占比达 63%；工业区配套宿舍及其它 168 万套间，占比 16%。 表表 2：深圳存量房中商品住房占比不足深圳存量房中商品住房占比不足 20% 深圳市深圳市 20132013 年底存量房年底存量房 套数（万套） 占比（%） 商品房 128 12% 政策性保障性住房 34 3% 单位及个人自建住房 55 5% 原村民集体经济组织自建、合建（小产权等） 650 63% 工业区配套宿舍及其他 168 16% 合计合计 1035 100% 资料来源：深圳市住房建设规划（2016-2020） ，招商证券 单位：万套 许多第三方机构基本上也是
26、参照了以上规划中的住房总量和结构数据， 再根据后续的竣 工等数据做出的最新年度数据测算，我们暂取 2013 年的数据作为参考。不难看出，从从 静态供给来看，静态供给来看，深圳深圳商品房占比不足商品房占比不足 15%15%，小产权等占比很高。小产权房占比高是深圳，小产权等占比很高。小产权房占比高是深圳 的一大特点。从商品房占比来看，上海，北京住房结构中的商品房比例类似，均不高，的一大特点。从商品房占比来看，上海，北京住房结构中的商品房比例类似，均不高， 这是一线城市的共性。这是一线城市的共性。 3. “最低工资之辩”的翻版：增加保障性住房或将使得未来需要保障的人越 来越多 保障房占比逐渐提高，
27、政府增加保障房供给的意图很保障房占比逐渐提高， 政府增加保障房供给的意图很明显明显。 如下表， 从比例上来看， “十 二五”期间计划筹建的保障性住房占全部筹建的住房比例为 45%，而实际筹建的保障性 住房占全部筹建住房的比例仅 40%；“十三五”期间，2016，2017 年保障性住房实际筹 建占比分别为 52%、54%，2018 年计划筹建占比更是高达 70%，2019-2020 年占比回落到 56%；根据“二次房改”的规划，“十四五”、“十五五”期间保障性住房计划筹建占 比再次提高并稳定在 60%。不难看出，保障房供给占比逐渐提高，政府增加保障房的意 图比较明显。 行业研究行业研究 敬请阅读
28、末页的重要说明 Page 7 表表 3：深圳市“十二五”以来保障性住房筹建占住房筹建比例逐步提高深圳市“十二五”以来保障性住房筹建占住房筹建比例逐步提高 商品住房 ：保障性住房 计划 实际完成 十二五十二五 2011-2015 5.5:4.5 6.0:4.0 十三五十三五 2016-2020 4.7:5.3 2016 4.7:5.3 4.8:5.2 2017 4.5:5.5 4.6:5.4 2018 3.0:7.0 2019-2020 5.6:4.4 其中:2018-2020 4.7:5.3 这次二次房改： 18-35 年住房供 应计划 其中:2018-2020 4.0:6.0 十四五十四五
29、2021-2025 4.0:6.0 十五五十五五 2026-2030 4.0:6.0 十六五十六五 2031-2035 4.0:6.0 资料来源：深圳市住建委官网，招商证券 保障性住房占比提高是政府为保障 “民生” 而主动为之的结果保障性住房占比提高是政府为保障 “民生” 而主动为之的结果， 但却牺牲了商品房供给， 但却牺牲了商品房供给。 不难分析政府的意图在保证基本住房需求，但因为土地总供应受限，最后的结果是不得 不牺牲商品住房的供给。 最理想的长期政策当然是商品房与保障房供给同时做大，但因为总供给有限，我们判断 当前深圳市政府对供给结构的调整或已极大化了以“保民生”为目标的“长效机制”。当
30、前深圳市政府对供给结构的调整或已极大化了以“保民生”为目标的“长效机制”。 我们可以理解，政府为保障基本住房需求做出了牺牲商品房供给的调整，但这同样也造但这同样也造 成了商品房供需关系的进一步失衡， 从道理上讲， 政府确实在土地供给上充分考虑了 “民成了商品房供需关系的进一步失衡， 从道理上讲， 政府确实在土地供给上充分考虑了 “民 生”，面向基本住房保障群体提供更多供给，但这是否会带来新的问题？生”，面向基本住房保障群体提供更多供给，但这是否会带来新的问题？ 更加失衡的商品房供给势必对未来商品房的价格造成更多的上涨压力，更加失衡的商品房供给势必对未来商品房的价格造成更多的上涨压力， 一定程度
31、上， 先一定程度上， 先 把该保障的人保障起来，那么商品房价格上涨带来的“民生”压力会下把该保障的人保障起来，那么商品房价格上涨带来的“民生”压力会下降，但换个角度降，但换个角度 假设下，假设下，如果如果商品房商品房房价越来越高，岂不是需要保障的人也越来越多？房价越来越高，岂不是需要保障的人也越来越多？目前来看，18 年规划未来能一定程度上改善基本住房保障的问题，但商品房供需失衡仍然存在， “更 多的需保障群体” 出现的压力仍然存在。 这个其实是经济学上 “最低工资之辩” 的翻版。 4. 到底是“长效机制”还是“长时间安排”？ 许多报导因为深圳 “二次房改” 而欢呼雀跃， 因为规划一次性涉及了
32、未来 18 年的安排， 确实也可谓空前。更觉得这是一个考虑非常长远的“长效机制”，可是，考虑长远的安考虑长远的安 排就会是一个完美的安排吗？考虑长远就等于“长效机制”了排就会是一个完美的安排吗？考虑长远就等于“长效机制”了? ? 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 表表 4：深圳市“十二五”以来住房筹建计划与实际完成情况深圳市“十二五”以来住房筹建计划与实际完成情况 Data 计划（年均 万套） 完成率（%） 商品住房:保障性 住房 总筹 建 商品 住房 保障性住房 商品 住房 保障性 住房 全部 住房 计划 实际 完成 人才 房 安居 房 公 租 房 十二十二 五五 20
33、11-2015 10.8 6.0 3.5 1.3 119% 102% 112% 5.5:4.5 6.0:4.0 十三十三 五五 2016-2020 15.0 7.0 8.0 4.7:5.3 其中:2016 9.1 4.3 4.8 103% 101% 102% 4.7:5.3 4.8:5.2 其中:2017 17.8 8.0 9.8 122% 118% 120% 4.5:5.5 4.6:5.4 其中:2018 16.4 5.0 11.4 3.0:7.0 其中:2019-2020 14.0 7.9 6.1 5.6:4.4 其中:2018-2020 14.8 6.9 7.9 4.7:5.3 这次 “
34、二次 房改” ： 18-35 年住房 供应计 划 其中:2018-2020 14 5.7 8.3（1:1:1） 4.0:6.0 十四十四 五五 2021-2025 9.0 4.0 5（1:1:1） 4.0:6.0 十五十五 五五 2026-2030 8.3 3.3 5（1:1:1） 4.0:6.0 十六十六 五五 2031-2035 8.3 3.3 5（1:1:1） 4.0:6.0 资料来源：深圳市住建委官网，招商证券 注：1）以上均为年均筹建或完成套数；2）政府的表述是筹建不少于，我们先把这个作为目标中枢来看待。 单位 万套 上表是深圳市 “十二五” 以来住房筹建计划与实际完成情况的对比，
35、表中， 我们把今年 “二 次房改”意见稿的 18 年规划按照五年规划的形式划分成 2018-2020 年/2021-2025 年 /2026-2030 年/2031-2035 年四个阶段。总量上看，总量上看，20172017- -20182018 年是住房筹建的峰值期，年是住房筹建的峰值期， 而后回落。而后回落。 如下表，从商品住房筹建套数来看，峰值期在 2017 年，其中“十二五”与“十三五”筹 建套数大体持平， “十四五” 起明显缩量； 商品住房筹建套数占全部住房筹建套数的比例，商品住房筹建套数占全部住房筹建套数的比例， 由“十二五”期间的六成，趋势性回落至“十四五”期间的四成并保持稳定。
36、由“十二五”期间的六成，趋势性回落至“十四五”期间的四成并保持稳定。 表表 5：深圳市“十二五”以来商品住房筹建套数峰值期在深圳市“十二五”以来商品住房筹建套数峰值期在 20172017 年年 商品住房 计划筹建 实际完成 完成率（%） 十二五十二五 2011-2015 6.0 7.1 119% 十三五十三五 2016-2020 7.0 其中:2016 4.3 4.4 103% 其中:2017 8.0 9.8 122% 其中:2018 5.0 其中:2019-2020 7.9 其中:2018-2020 6.9 这次二次房 改： 18-35 年 住房供应计 划 其中:2018-2020 5.7
37、十四五十四五 2021-2025 4.0 十五五十五五 2026-2030 3.3 十六五十六五 2031-2035 3.3 资料来源：深圳市住建委官网，招商证券 注：以上均为年均筹建或完成套数，单位 万套 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 再看下表，从保障性住房的筹建套数来看，“十三五”期间有所扩量且于 2017-2018 年 达到峰值，“十四五”起计划筹建套数明显缩量并开始趋稳； 从保障性住房筹建套数占全部住房筹建套数的比例来看，由“十二五”的四成，趋势性从保障性住房筹建套数占全部住房筹建套数的比例来看，由“十二五”的四成，趋势性 上升至“十四五”的六成并保持稳定。上
38、升至“十四五”的六成并保持稳定。 表表 6：深圳市“十二五”以来保障性住房筹建套数“十三五”期间有所扩量且于深圳市“十二五”以来保障性住房筹建套数“十三五”期间有所扩量且于 20172017- -20182018 年达到峰值年达到峰值 保障性住房 计划筹建(新增建设+筹集） 实际完成 住房类型 筹建方式 合计 人才 房 安居 房 公租 房 新增建 设 筹集 筹集占 比 实际 完成 完成 率 （%） 十 二十 二 五五 2011-2015 3.5 1.3 3.3 1.5 32% 4.8 4.9 102% 十 三十 三 五五 2016-2020 8.0 4.2 3.8 48% 8.0 其中:201
39、6 4.8 4.0 0.8 17% 4.8 4.8 101% 其中:2017 9.8 5.0 4.8 49% 9.8 11.5 118% 其中:2018 11.4 5.0 6.4 56% 11.4 其中:2019-2020 6.1 6.1 其中:2018-2020 7.9 7.9 这次二次 房改： 18-35 年 住房供应 计划 其中:2018-2020 8.3（1:1:1） 8.3 十 四十 四 五五 2021-2025 5（1:1:1） 5 十 五十 五 五五 2026-2030 5（1:1:1） 5 十 六十 六 五五 2031-2035 5（1:1:1） 5 资料来源：深圳市住建委官网
40、招商证券 注：以上均为年均筹建或完成套数，单位 万套 到底是“长效机制”还是“长时间安排”？到底是“长效机制”还是“长时间安排”？从“二次房改”的 18 年规划看，某种意义 上其实是“十三五”剩下的三年（2018-2020），加上未来的“十四五”、“十五五” 和“十六五”。总计 3+53 = 18 年。那么为什么我们要做一个 18 年规划呢？我们的 疑问也就来了，我们的政策到底是“长效机制”，还是“长时间安排”呢？ 配的上用“机制”二字的政策一定是一个良好的动态政策制度体系，在其中由市场的力 量自发调节和纠偏。长效机制并不是政策覆盖时间订的比较长就称为长效机制了，本质本质 上， 我们想不出来
41、一次性做完十八年规划会比每隔三五年做一次规上， 我们想不出来一次性做完十八年规划会比每隔三五年做一次规划更优， 至少目前看划更优， 至少目前看 到的政策内容并没有因为政策覆盖时间更长而出现到的政策内容并没有因为政策覆盖时间更长而出现充分的充分的“长效长效机制”机制”的身影。的身影。 覆盖了覆盖了 1818 年年的政策，我们认为，未来需要进一步建立起动态的长效机制来保证供需关的政策，我们认为，未来需要进一步建立起动态的长效机制来保证供需关 系的动态调节系的动态调节。同时，超过一届政府任期的规划，。同时，超过一届政府任期的规划，也需要靠机制来保障也需要靠机制来保障在换届之后的连在换届之后的连 续性
42、续性。 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 5. “筹集与筹建”一字之差，保障性住房执行上会否“打折扣”存疑 这里有一个文字表述需要重点提一提，关于保障性住房，有新增安排筹建和筹集两种方这里有一个文字表述需要重点提一提，关于保障性住房，有新增安排筹建和筹集两种方 式增加供应，一字之差到底意味着什么？式增加供应，一字之差到底意味着什么？其中新增安排筹建包含新供应用地建设、城市 更新建设、征地返还用地建设和拆迁安置用地建设等，筹集主要是针对存量房的改造升 级等，如下图所示。 图图 1：保障性住房筹建方式分类保障性住房筹建方式分类 资料来源： 深圳市住房建设规划（2016-2
43、020） ，招商证券 （1 1）筹建并不意味着形成“有效供给”）筹建并不意味着形成“有效供给” 筹建是安排建设的概念，筹建完成并不意味着已形成有效供应。筹建是安排建设的概念，筹建完成并不意味着已形成有效供应。譬如：对于新增供应用 地建设保障房而言，筹建完成是指完成用地批复，对于城市更新规划建设保障房而言是 指完成专项规划审批，对于产业配套住房指完成工业用地出让；也即保障房筹建完成到 开工、竣工以及实际上市供应还有一段过程。 根据深圳市住房建设规划（2011-2015）披露，2006-2015 年，深圳累计筹建保障 性住房约 43.3 万套，但截至 2015 年，累计新开工保障性住房约 31.2
44、 万套，仅占筹建 总规模的 72.1%，累计竣工保障性住房约 17.9 万套，仅占筹建总规模的 41.3%。筹建到筹建到 实际上市供应效率偏低，主要是受土地整备难度大、市政公共配套建设滞后、城市更新实际上市供应效率偏低，主要是受土地整备难度大、市政公共配套建设滞后、城市更新 配建项目拆迁缓慢以及产业园区配套宿舍难以监管等原因。配建项目拆迁缓慢以及产业园区配套宿舍难以监管等原因。 我们的疑问是，针对 18 年规划的“二次房改”，政府又会通过什么样的机制来促进供 应效率的提升呢？这个或许也是保障房供应推进的难点所在，目前来看，更多的“盘活目前来看，更多的“盘活 存量”需要用市场力量来推动各主体的积
45、极性。存量”需要用市场力量来推动各主体的积极性。 保障性住房筹建 新增安排筹建筹集 新 供 应 用 地 建 设 城 市 更 新 建 设 征 地 返 还 用 地 建 设 迁 安 置 用 地 建 设 存 量 住 房 等 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 图图 2：筹建到实际上市供应仍有一段过程筹建到实际上市供应仍有一段过程 资料来源：深圳市住建委官网，招商证券 注：以上均为年均筹建或完成套数，单位 万套 （2）“筹集”占比逐渐提高或使得“有效供给”效率打折筹集”占比逐渐提高或使得“有效供给”效率打折 保障性住房筹建的两个来源是：新增安排筹建和筹集。新增安排筹建和筹集。其中筹
46、集主要是针对存量房的改 造升级等。“十二五”期间，保障性住房年均计划筹建 4.8 万套，其中以筹集方式年均 筹建 1.5 万套，占总筹建比例约 32%；“十三五”期间，保障性住房年均计划筹建 8 万 套，其中以筹集方式筹建 3.8 万套，占总筹建比例升至 48%。筹集方式占比提高，意味 着需要更多地从存量房市场收集房源， 然后通过系列改造升级形成保障性住房推向市场， 由于存量资源获取一般是腾挪性供给，也即可能存在需解决存量原有住户腾挪性供给，也即可能存在需解决存量原有住户居住居住的的问题，问题， 虽然容积率可以提升，但相比新增安排而言，其有效供给效率会打折。虽然容积率可以提升，但相比新增安排而
47、言，其有效供给效率会打折。另外，存量资源另外，存量资源 获取的机会成本或许更高。 同样， 对冲这种筹集效率可能出现的不高仍是获取的机会成本或许更高。 同样， 对冲这种筹集效率可能出现的不高仍是需要借助于市需要借助于市 场化的力量来推动。场化的力量来推动。 表表 7： “筹集”占比由“十二五”的“筹集”占比由“十二五”的 32%32%提高至“十三五”的提高至“十三五”的 48%48%，或使得“有效供给”效率打折，或使得“有效供给”效率打折 保障性住房 计划筹建(新增建设+筹集） 实际完成 筹建方式 合计 实际完 成 完成率 （%） 新增建设 筹集 筹集占比 十二五十二五 2011-2015 3.
48、3 1.5 32% 4.8 4.9 102% 十三五十三五 2016-2020 4.2 3.8 48% 8 其中:2016 4 0.8 17% 4.8 4.8 101% 其中:2017 5 4.8 49% 9.8 11.5 118% 其中:2018 5 6.4 56% 11.4 其中:2019-2020 6.1 其中:2018-2020 7.9 资料来源：深圳市住建委官网，招商证券 注：以上均为年均筹建或完成套数，单位 万套 2006-2015年累计筹建 新开工&竣工占筹建比例 筹建新开工竣工实际上市供应 43.3万套 31.2万套 72.1% 17.9万套 41.3% 行业研究行业研究 敬请
49、阅读末页的重要说明 Page 12 6保障房 5、6 折的定价已不是新鲜事，共有产权房或是未来一线城市推进 的重点 “二次房改” 中对于不同类型保障性住房的定价略有不同， 但整体上都是要远低于周边 商品住房的房价或房租；具体而言，人才房租售价格约市价 60%；安居房租售价格约市 价 50%；公租房租金约市场租金 30%，特困人员及低保、低保边缘家庭租金为公共租赁 住房租金 10%。这是否意味着天上掉馅饼了呢这是否意味着天上掉馅饼了呢? ? 二次房改中对于人才房等的折让定价并不是新鲜事，只是一个老政策的延续。二次房改中对于人才房等的折让定价并不是新鲜事，只是一个老政策的延续。我们特 意从深圳房地产信息网上，收集了现有 9 个区域的 181 个楼盘，合计约有 16 万套 住房，其中人才房/安居房/公租房分别约 3.6 万套/4.5 万套/7.9 万套；我们对比了这 些住房和周边商品住房的房价或租金，从我们选取的样本中，样本人才房样本人才房/ /安居房安居房/ /公租公租 房房 房价或租金分别约为市价的房价或租金分别约为市价的 35%35%- -63%63%/ /26%26%- -54%54%/ /28%28%- -40%40%；而“二次房改”提到，人；而“二次房改”提到，人 才房才房/ /安居房安居房/ /公租房房价或租金分别定为市价的公租房房价或租金分别定为市价的 60%60
