1、 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 金砖系列之一金砖系列之一 俄俄罗斯房地产市场罗斯房地产市场研究研究 俄罗斯经济增长和卢布汇率与原油价格具有密切的相互关系， 并在很大程度上影响了房地产市场的发展。俄罗斯整体住房供应存 在不足，人口低速增长，城市化程度较高。 俄罗斯经济增长主要依靠能源产品出口，因此在很大程度上受到大宗商 品价格波动的影响，“油价-汇率-GDP”三者之间的相互关系显著。 2000-2008年为俄罗斯经济发展的黄金阶段，原油价格持续上升，经济保 持高速增长。近年来，受地缘政治等因素影响，油价与汇率大幅下跌， 导致经济增速出现明显下行。 苏联解体后，俄罗斯承接了前苏联的高工业化
2、水平、高城市化率和低人 口增长率。人口方面，俄罗斯总人口规模持续维持在一定水平，近年来 人口增速略有提升。城市化方面，由于地广人稀，俄罗斯人口主要集中 在大中型城市，城市化率相对较高且基本保持稳定。 房价方面，自2000年起，俄罗斯平均住房价格随着经济腾飞而大幅增长， 名义与实际房价持续上升，经济增长时期出现的货币超发现象也推动房 价快速上升；直到2009年金融危机爆发，名义与实际房价均出现负增长； 2012年以后俄罗斯政府的政策目标从稳定汇率转向控制通胀，放任货币 大幅贬值，虽然名义房价缓慢上升，但是实际房价一路下降。 房企方面，俄罗斯的住房市场存量仍然不足，人均居住面积明显低于欧 洲平均水
3、平，居民对更新改善的需求较高，近年来新建住房供应逐年增 加。俄罗斯房地产开发商数量较多，行业集中度相对不高，主要集中在 经济发达的莫斯科和圣彼得堡地区。 2017 年年 4 月月 1 日日 报告编报告编号号：CCXR2017024 中诚信证券评估有限公司中诚信证券评估有限公司 CHINA CHENGXIN SECURITY CHINA CHENGXIN SECURITY RATING CO.,LTDRATING CO.,LTD 作作 者者 罗筠珧 分析师 胡辰雯 高级分析师 樊春裕 高级分析师 联系人联系人 龚天璇 房地产行业负责人 邵津宏 副总裁 品牌与宣传品牌与宣传 周莺燕 品牌经理 电话
4、电话 021-51019090 公司网站公司网站 2 / 8 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 引引 言言 金砖国家包括巴西、俄罗斯、印度、中国和南非，为新兴市场国家的代表。新兴市场房 地产的发展时间较短，发展状况与其经济发展、社会环境、人口与城市化等方面相关。苏联 解体后，俄罗斯推行住户制度改革，目标是实现市场化的住房制度。21 世纪以来，随着经济 高速增长，俄罗斯的住房价格快速上升，但在通货膨胀、汇率贬值和资金外流的形势下，房 价上涨的势头有所调整。本报告主要研究分析俄罗斯的宏观经济发展历程、人口与城市化进 程、住房供应以及房价波动等情况。 金砖国家金砖国家概况概况 金砖国家包括巴西、
5、俄罗斯、印度、中国和南非。虽然同为新兴市场国家，各成员国的经济 环境、人口与城市化因素以及房地产市场指标均存在较大差异。 人口密度方面，中国和印度由于人口基数较大因此人口密度较高，每平方公里超过 100 人。 城市化发展方面， 巴西和俄罗斯城市化水平较高， 中国和南非进入城市化加速发展阶段， 而印度的城市化水平相对较低。根据世界银行的经济数据，虽然金砖五国同为新兴市场的代 表，但各成员国的经济发展情况并不完全相同。 表表 1：2015 年年金砖国家金砖国家的的概况指标概况指标 国家国家 国土国土面积面积 （万万平方公里）平方公里） 年中年中人口人口 （万人）（万人） 人口密度人口密度（人（人/
6、 平方公里）平方公里） 城市化率城市化率 （%） GDP （亿美亿美元）元） GDP 增速增速 （%） 人均人均 GDP （美美元元/人）人） 中国 960 137,122 143 56.1 110,077 6.9 8,028 巴西 852 20,450 24 85.7 17,747 -3.8 8,539 俄罗斯 1,713 14,630 8.6 74.0 13,312 -3.7 9,093 印度 329 125,402 396 32.7 20,954 7.6 1,598 南非 122 5,500 44 64.8 31,46 1.3 5,724 资料来源： 金砖国家联合统计手册（2016） 、
7、世界银行，中诚信证评整理 房地产市场方面，从绝对房价来看，俄罗斯和印度的住房均价在金砖四国中相对较高， 巴西和南非则相对较低。从相对房价来看，印度的房价收入比明显高于其他金砖国家，反映 居民对住房的购买压力很大。另外，从租赁市场来看，由于房价处于高位，印度的租金收益 率和房价收入比也低于其他金砖国家。 表表 2：金砖国家金砖国家的房地产市场的房地产市场指标指标 国家国家 每平方米房价每平方米房价 租金收益率租金收益率 房价收入比房价收入比 房价租金比房价租金比 巴西 $4,370 - 50.40 x - 俄罗斯 11,866 3.22% 159.19x 31 年 印度 $9,783 2.39%
8、 609.91x 42 年 南非 $4,214 3.88% 73.58x 26 年 注：房价收入比=住房价格/人均 GDP，房价租金比=住房价格/一年租金 资料来源：环球地产指南，中诚信证评整理 3 / 8 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 俄罗斯俄罗斯社会经济概况社会经济概况 俄罗斯主要依靠能源经济推动经济增长，经济结构较为单一，经济发展经历黄金时期，此后 现呈下降趋势。俄罗斯的人口增长与城市化趋于稳定，维持低人口增速和高城市化水平。 俄罗斯的经济增长幅度较大，经济结构以能源工业为主。俄罗斯经济在 1990 年代以后 经历了严重的通货膨胀，GDP增长持续为负值，发展停滞近 10 年。20
9、00 年以后，由于俄罗 斯政局逐渐稳定，经济开始进入上升期。2000-2008 年为俄罗斯经济发展的黄金时期，GDP 增速保持在 5%以上，俄罗斯主要依靠大量出口石油和天然气等能源产品，因此国际原油价 格的大幅上涨成为经济增长的主要推动力之一。 2008 年以后， 由于俄罗斯严重依赖能源经济， 经济结构趋向单一化，因此经济转型非常困难。特别是 2014 年前后，受西方一系列制裁措 施的影响，俄罗斯经济增长快速下跌，未来经济增长仍然较为疲乏。 图图 1：1990-2015 年俄罗斯年俄罗斯 GDP 增速与通胀率增速与通胀率 图图 2：1960-2015 年俄罗斯年俄罗斯人口人口与城市化率与城市化
10、率 单位：单位：% 单位：单位：万人、万人、% 资料来源：世界银行，中诚信证评整理 资料来源：世界银行，中诚信证评整理 人口方面，俄罗斯人口增长率处于极低水平，1991 年苏联解体后出现持续负增长。近年 放开移民政策后， 人口增速略有上升， 人口规模保持在约 1.45 亿左右。 从人口年龄结构来看， 从 1990 年代初开始，低于劳动力年龄的人口比重不断下降，长年持续的低出生率使得老龄 化程度显著提升，且老龄化进程不断加快，人口年龄结构较为失衡。从家庭结构来看，俄罗 斯的家庭中只生一个孩子的家庭占据多数，家庭日益核心化与小型化。基于人口增长率低、 人口结构失衡等问题， 俄罗斯政府制定了相关政策
11、鼓励生育， 并加大补贴力度以提高出生率。 城市化方面，俄罗斯自 1993 年至今城市化率一直维持在 73-74%的水平，整体城市化程 度较高。俄罗斯城市发展具有如下特点，首先城市规模相对较小，特大城市数量较少；各地 区的城市分布不均衡，城市网络较为稀疏；联邦直辖市例如莫斯科和圣彼得堡具有最强的发 展优势，而大多数城市的集聚效应较低。2000 年，俄罗斯大小城市约 1100 个，对国家经济 发展贡献了约五分之四的GDP以及九成以上的财政收入，人才和科技力量主要集中在大城 市。 另外，投资需求和消费需求的旺盛、居民收入水平的上升也促进了房地产需求。自 2000 年开始居民收入总体呈现上升的趋势，每
12、月平均工资从 2000 年的 2,223 卢布增长至 2015 年 4 / 8 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 的 33,981 卢布，显示俄罗斯居民购买能力有较大提升，人均工资收入的增长是推动实际房价 上涨的动力之一。总体来看，俄罗斯总人口持续保持低增长率和高城镇化率，因此人口与城 市化的因素仍是影响俄罗斯房地产市场长期发展的主要因素。 俄罗斯房地产市场俄罗斯房地产市场 俄罗斯住房市场的更新改善需求较大，近年来新建住房供应量逐年上升。俄罗斯房价在经济 腾飞的背景下持续上行，在通货膨胀与货币贬值的情况下出现下滑，影响房价的因素主要为 宏观经济的增长、货币政策的调整、以及政治地缘等外部因素
13、。 由于前苏联时期房屋破损率较高，居民对更新改善住房的需求较大。1992-2015 年，俄 罗斯的总住房面积缓慢上升，到 2015 年居民人均住房面积仅为 23.9 平方米。欧洲国家的人 均住房面积约为 40 平方米左右，相比之下，俄罗斯的人均住房面积较低，中低收入居民的 居住条件不佳。另外，俄罗斯的住房自有率较高，约为 80%以上，主要由于政府大力推行住 房制度改革，实行公有住房私有化以及住房供给分配制度，因此私人住房的比重有所提高， 住房自有率逐年上升。 从住房供应来看，近年来俄罗斯住房开发速度加快，新建住房供应量逐年增加。2015 年 市场中共有 8,530 万平方米的住房建成供应，同比
14、增长 1.3%，其中个人开发的住房面积为 3,520 万平方米，占比 41.2%。另外，根据人口衡量的平均新建住房供应量也有所增长，2015 年城镇和农村的住房供应分别为 571 平方米/千人和 616 平方米/千人。但是值得注意的是， 由于目前俄罗斯经济形势有所恶化，未来发展前景并不明朗，家庭和住房开发商可能会降低 住房需求和住房建设。 图图 3：1992-2015 年俄罗斯住房存量与人均面积年俄罗斯住房存量与人均面积 图图 4：1992-2015 年俄罗斯年俄罗斯新建住房供应新建住房供应 单位：单位：百万平方米、平方米百万平方米、平方米/人人 单位：单位：百万平方米百万平方米 资料来源：俄
15、罗斯联邦统计局，中诚信证评整理 资料来源：俄罗斯联邦统计局，中诚信证评整理 俄罗斯整体房价变动幅度较大，从名义住房价格来看，在 2000-2008 年经济发展的黄金 时期， 名义房价以年均约 20%的速度增长。 2000 年俄罗斯住宅平均价格在 0.9 万卢布/平方米， 到 2008 年房价上升至 5.3 万卢布/平方米，名义房价上升幅度超过 500%并达到最高峰。2008 年受金融危机的影响，国际油价急剧下跌，俄罗斯卢布大幅贬值。2009 年俄罗斯央行开始连 续下调基准利率，名义房价呈现缓慢回升的趋势。从实际房价指数来看，俄罗斯实际房价从 5 / 8 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 2
16、008 年中开始呈现明显下降的趋势。虽然名义房价保持上涨，但由于俄罗斯卢布汇率持续贬 值，国内通货膨胀居高不下，实际房价指数自 2012 年起持续下降。 图图 5：2001Q1-2016Q3 俄罗斯名义房价俄罗斯名义房价 图图 6：2001Q1-2016Q3 俄罗斯实际房价俄罗斯实际房价指数指数 单位：单位：卢布卢布/平方米平方米 （2010 年年=100） 资料来源：国际清算银行，中诚信证评整理 资料来源：国际清算银行，中诚信证评整理 对于俄罗斯来说， “油价-汇率-GDP”三者之间的相互关系显著，对其房价具有关键性的 影响。自 1998 年金融危机后，俄罗斯进行汇率制度改革，中央银行放宽了
17、浮动汇率制度， 卢布汇率可以自由浮动；2006 年 6 月 30 日开始，卢布实现完全可自由兑换。俄罗斯的经济 结构在很大程度上决定了GDP与汇率的波动风险，从出口商品结构来看，矿物产品例如石油 与天然气占出口总额的 63.8%，国际政府收入主要依赖能源出口的税收。由于对资源的过度 依赖，石油价格的剧烈波动造成汇率的大涨大跌，同时国家整体经济存在不稳定性。1998 年 开始，原油价格持续上涨，带动了俄罗斯经济快速发展，房地产市场也进入了十年左右的繁 荣期。2009 年，受全球金融危机的影响，油价下跌、货币贬值、经济负增长，俄罗斯房价也 出现下跌情形。2014 年，受地缘政治事件的影响，欧美国家
18、对俄罗斯的经济制裁升级，俄罗 斯国内经济下滑、卢布汇率开始大幅贬值；同时，随着国际经济不景气和需求下降，原油价 格开始下行，能源出口减少对经济产生影响，卢布面临持续贬值的压力。2014 年底 2015 年 初的两个月内，卢布大幅贬值接近 50%。汇率大幅贬值抬高通货膨胀水平，这也导致俄罗斯 实际房价呈现下降的趋势。 另外，俄罗斯严重的货币超发也是推动房价快速上涨的重要因素之一。2000-2008 年经 济高速增长时期，俄罗斯央行货币出现严重超发的现象，M2 保持每年 30%以上的增长速度， 俄罗斯房价保持持续增长的态势。2008 年后，俄罗斯央行的货币政策转紧，货币政策的重点 由稳定汇率转向控
19、制通胀，货币超发的现象逐渐减缓，M2 增速自 2012 年至今持续维持稳定 于较低水平，因此俄罗斯整体房价得到了一定的调整。 6 / 8 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 图图 7：2000-2015 年俄罗斯年俄罗斯的的油价油价-汇率汇率-GDP 关系关系 图图 8：2000-2016 年俄罗斯年俄罗斯 M2 增速增速 单位：单位：%、美元美元/1000 卢布卢布、美元美元/桶桶 资料来源：世界银行、BP世界能源统计，中诚信证评整理 资料来源：俄罗斯央行，中诚信证评整理 俄罗斯俄罗斯房地产房地产企业企业 俄罗斯房地产行业市场化推动房地产企业的发展，目前行业集中度相对不高，大型房地产企 业
20、的开发区域主要集中在经济发达的大都市圈，近几年销售情况有所波动。 自 1992 年开始，俄罗斯全面推动市场化的住房制度改革，政府停止拨款盖房，鼓励私 人投资建房，房地产开发企业开始大力开展业务并按市场需求定房价。截至 2017 年 2 月 1 日的市场统计数据显示，俄罗斯总共拥有超过 2,700 家房地产开发商，前十名房企的在建面 积占总在建面积的比例为 11.3%，前 100 名房企的占有率约 37.1%，前 200 名房企的占有率 约 50.0%。排名前 200 的房地产开发商中，有 64 家的主要经营地区在莫斯科和莫斯科地区， 有 28 家在圣彼得堡。俄罗斯的大型房地产开发商包括LSR、
21、PIK、Setl、Morton和Etalon等， 这些大型房企主要在经济发达、资源集中的大都市圈进行住房开发建设。 表表 3：俄罗斯前十大俄罗斯前十大房地产房地产开发商情况开发商情况 单位：平方米单位：平方米 排名排名 公司公司 地区地区 2016 年已建面积年已建面积 2017 年在建面积年在建面积 在建面积占有率在建面积占有率 1 LSR Group 圣彼得堡 756,590 2,179,925 2.0% 2 Setl Group 圣彼得堡 979,983 1,591,668 1.5% 3 Morton Group 莫斯科 506,022 1,506,742 1.4% 4 PIK Grou
22、p 莫斯科 557,818 1,454,180 1.4% 5 Lid Group 圣彼得堡 116,116 1,088,575 1.0% 6 YugStroyInvest 斯塔夫罗波尔地区 196,687 1,034,292 1.0% 7 VKB-Novostroyki 克拉斯诺达尔边疆区 145,111 896,766 0.8% 8 SU-155（Redevelopment） 莫斯科 398,842 855,819 0.8% 9 Etalon 圣彼得堡 519,317 763,300 0.7% 10 FSK Lider 莫斯科 313,974 747,527 0.7% 注：在建面积为截至 2
23、017 年 2 月 1 日，已建面积为 2016 全年。 资料来源：俄罗斯住房开发商协会(NOZA)，中诚信证评整理 LSR集团是俄罗斯领先的房地产开发、施工和建筑材料企业之一，业务主要集中于圣彼 得堡和列宁格勒地区、莫斯科和莫斯科地区、以及乌拉尔地区，公司的开发优势在于高档住 7 / 8 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 宅地产。按照在建面积来看，LSR集团拥有约 220 万平方米的在建面积，占所有开发商总在 建面积的约 2.0%，在俄罗斯排名第一。住宅开发销售方面，LSR集团在 2014 年的新签约面 积有所上升，房地产开发收入大幅提高，但在 2015 年的新签约面积有所下降，房地产开
24、发 收入维持稳定，整体销售情况有所波动。 表表 4：2013-2015 年年 LSR Group 住宅住宅开发开发销售情况销售情况 2013 2014 2015 已交付面积（千平方米） - 780 722 新签约面积（千平方米） 753 1,008 611 房地产开发收入（百万卢布） 28,610 60,985 61,210 资料来源：公司年报，中诚信证评整理 结结 论论 俄罗斯的经济结构单一、汇率波动风险较高，大宗商品的价格变动、国际及地缘政治的 变化均对经济发展产生影响，进而对当地房地产价格产生影响。俄罗斯面对国际资本外逃和 能源价格下跌， 货币出现大幅贬值， 经济下行压力较大， 政策目标
25、转为放弃汇率并控制通胀。 虽然以本币计价的名义房价没有出现崩盘的现象，但是如果以美元计价并考虑通胀因素，俄 罗斯房价已经进入持续下跌的趋势。另外，俄罗斯的人口增速较低且城镇化率较高，对住房 需求的推动力较为有限，因此房价上涨的推动力主要在于国内投资需求增加和居民购买能力 上升。俄罗斯住房开发的市场集中度相对不高，大型房地产企业主要集中在莫斯科及圣彼得 堡地区。 8 / 8 全球房地产市场研究全球房地产市场研究 中诚信证券评估有中诚信证券评估有限公司限公司 地址：上海市黄浦区西藏南路 760 号 安基大厦 24 楼 邮编：200011 电话： （8621）51019090 传真： （8621）5
26、1019030 网址： 中诚信证评和/或其被许可人版权所有。本文件包含的所有信息受法律保护，未经中诚信证评事先书面许可，任何人 不得复制、拷贝、重构、转让、传播、转售或进一步扩散，或为上述目的存储本文件包含的信息。 本文件中包含的信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得，因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响， 上述信息以提供时现状为准。特别地，中诚信证评对于其准确性、及时性、完整性、针对任何商业目的的可行性及合适 性不作任何明示或暗示的陈述或担保。在任何情况下，中诚信证评不对任何人或任何实体就 a)中诚信证评或其董事、经 理、雇员、代理人获取、收集、编辑、分析、翻译、交流、发表、提交上
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